新能源汽车19年压力大，但定点推进顺利，电控已获海外认可，20年有望大幅减亏。
19年新能源汽车整体受退补等因素影响，产销整体小幅不及预期，中汽协数据显示，年新能源汽车总销量.6万辆，同比-4%；分车型看，乘用车销量万辆，同比小幅+0.7%；商用车销量14.6万辆，同比-28.3%。单季度看Q4乘用车/客车/物流车产量分别27.3万/3.0万/4.2万辆，同比分别-37.1%/-37.3%/-41.4%。汇川战略客户宇通全年产量2.07万辆，同比-10.9%；其中Q4产量0.63万辆，同比-47.5%。20年是海外车企电动车放量元年，国内市场国产Tesla进度持续超预期、合资车企开始起量，预计新能源汽车产销开始恢复增长，预计年国内新能源车销量-万辆，同比增长35%-50%。
客车领域，公司继续聚焦战略客户宇通，第三代五合一电控产品19年下半年批量交货，产品性能、可靠性、包括体积和成本都得到优化，但宇通Q4产量大幅下降，同时产品降价压力较大，毛利率下降幅度大；物流车领域，Q4行业大幅下滑、退补影响产品单价、同时汇川物流车业务进行了适当战略收缩，商用车电控下滑明显，预计19年全年收入和毛利率明显下滑。
乘用车领域，汇川经过2年多沉淀开始快速增长，19年国内二线威马、东南、理想制造开始放量，GGII数据显示19年汇川合计装机电控系统2.76万套（18年仅1.13万套），其中威马装机1.79万套，占比65%，其次是理想汽车下半年开始起量，全年装机套，占比13.6%，东南汽车装机套，占比8.1%。同时19年汇川乘用车电机电控定点推进顺利，国内拿到5家定点，海外车企定点顺利推进中。20年降价幅度预计趋缓，同时国内一线车企开始放量，乘用车收入预计有较好的增长，海外预计后年开始贡献，预计20年新能源汽车板块有望大幅减亏。
总体来说，新能源汽车板块19年收入和毛利率压力均较大；展望20年，客车和物流车预计扭转颓势恢复增长，乘用车放量和产能利用率提升个，总体收入实现较高增长，利润有望大幅减亏。电梯增长稳健，收购贝思特事宜全部完成，20年继续增厚业绩，同时进一步发挥协同效应。19年房地产开工面积增长+旧房改造需求提振电梯需求，同时公司海外客户持续开拓，公司电梯一体机业务全年保持稳健增长的态势。7月完成对贝思特51%股权的现金收购后开始全部并表，目前收购事项全部完成。收购贝思特后公司电梯业务“大配套”解决方案能力持续提升，同时两家公司协同效应强，19年预计增厚1亿左右利润，20年有望增厚2.5-2.8亿的利润。
毛利率受并表影响同比下降，退税减少，非经常损益增加，股权激励冲回有所增厚，费用率控制好于预期，组织变革后管理效率提升，管理费用下降值得期待。受毛利率较低的贝思特并表影响，预计Q4毛利率仍同比有所下降，但不考虑贝思特预计汇川Q4毛利率环比持平，其中工控核心产品毛利率持稳、新能源汽车产品毛利率压力大。此外，公司收到的增值税退税从18年起有所减少，19年全年累计收到退税2.0亿元，同比减少25.2%，对本期净利润也有一定影响。结合业绩预告，19年非经常损益影响额2.06亿，同比大幅+77.6%。此外，第三期股权激励费用部分冲回，集中在Q4确认，对本期利润有影响。费用方面，员工薪酬、社保、公积金等支付增加，费用率有所上升，但上升幅度预计好于预期，组织变革后管理效率有望提升，管理费用下降值得期待。
盈利预测与投资评级：预计公司-年归母净利润分别10.47亿/14.75亿/18.73亿，同比分别-10.3%/+40.8%/+27.0%，对应现价PE分别47/33/26倍。给予目标价35.7元，对应年42倍PE，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济持续下行、竞争加剧、电动车定点进展慢。
三大财务预测表
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